OVERBETALING

Danske pensionskasser er med til at forgylde amerikanske topchefer

Af Anne Skjerning

PFA, Unipension og en række andre store pensionskasser investerer milliarder i amerikanske firmaer, der betaler skyhøje lønninger til topcheferne, selvom selskaberne ikke klarer sig godt. Det går stik imod pensionskassernes egne politikker. Alligevel siger kun få pensionsforvaltere nej tak til de skævvridende lønpakker.

USA's mest overbetalte topchef i 2014 var den nu pensionerede direktør for Oracle, Larry Ellison. Danske pensionskasser har investeret mere end to milliarder kroner i selskabet.

USA's mest overbetalte topchef i 2014 var den nu pensionerede direktør for Oracle, Larry Ellison. Danske pensionskasser har investeret mere end to milliarder kroner i selskabet.

Foto: John G. Mabanglo/Scanpix

13 milliarder kroner. Så meget har ni danske pensionskasser til sammen investeret i 25 amerikanske selskaber, der har ét til fælles: De betaler deres topchefer langt mere, end de er værd.

De danske pensionsmilliarder går til selskaber som Walt Disney Company, Oracle Corporation og Exxon, som ifølge en analyse fra den amerikanske organisation As You Sow giver deres topchefer alt for meget i løn i forhold til det afkast, de leverer.

Sådan er pensionskronerne fordeltSådan fordeler de ni pensionskassers penge sig på hver af de 25 amerikanske selskaber med mest overbetalte topchefer.
Kilde: As You Sow

Pensionskasserne har ellers nedskrevne principper, der foreskriver, at cheflønnen skal rettes ind efter firmaernes resultater.

Unipension henviser for eksempel til internationale principper, hvor der står, at ’cheflønninger bør tilskynde til værdiskabelse i virksomheder og effektivt bringe ledernes interesser på linje med aktionærernes’.

Tilsvarende skriver LD blandt andet, at ’vederlagspolitikken skal sikre, at aflønningen af selskabets ledelse er rimelig i forhold til selskabets indtjening, størrelse og kompleksitet.’

Den type principper skal sikre, at ledelsen får et klart incitament til at yde sit bedste – til gavn for de danske pensionskunder, forklarer Therese Strand, som er ekspert i god selskabsledelse ved CBS.

»Det er vigtigt for pensionskasser at beskytte sig mod dårlig ledelse i de selskaber, de har penge i,« siger hun.

Antagelsen er, at folk generelt passer bedre på deres egne penge end andres. Therese Strand, forsker, CBS

Therese Strand forklarer, at pointen med lønpakkerne er at skabe sammenhæng mellem chefernes løn og virksomhedernes resultater, fordi det er naturligt for mennesker at gå mere op i egne penge end andres:

»Antagelsen er, at folk generelt passer bedre på deres egne penge end andres. Hvis man designer lønpakker rigtigt, får en topledelse et personligt økonomisk incitament, som stiller dem lige med de mennesker, hvis penge de forvalter,« siger hun.

Pensionskasserne blåstempler lønpakkerne

Men selv om lønnen til topcheferne i de 25 amerikanske selskaber på As You Sows liste er alt for høj i forhold til virksomhedernes resultater – og dermed i strid med de danske pensionskassernes principper – siger pensionsselskaberne sjældent fra, viser en kortlægning, Ugebrevet A4 har foretaget.

Klik her for at læse mere om undersøgelsen

Kun tre af de ni pensionskasser, der har investeret i de 25 selskaber har brugt deres ret til at stemme nej til nogle af lønpakkerne på selskabernes generalforsamlinger. Det drejer sig om PensionDanmark, Pensam og Nordea Liv & Pension.

»Vi er forholdsvist negative over for de bonusaflønninger, som nogle amerikanske topchefer får, og har stemt nej til rigtig mange af dem,« siger Anders Schelde, investeringsdirektør i Nordea Liv & Pension.

Seks andre har derimod enten stemt ja til lønpakkerne eller undladt at stemme. Det gælder blandt andet PFA og Unipension, som begge hører til blandt de største danske investorer i de 25 selskaber.

Danske investorer har en stemme

Analysen af de selskaber, der overbetaler deres topchefer, er foretaget af den organisationen As You Sow, der arbejder for at fremme bæredygtighed gennem erhvervslivet.

Så dyre er de dyreste drengeHer er lønnen for de 25 mest overbetalte topchefer – og den andel, der er overbetaling.
Kilde: As You Sow Note: Beløb omregnet til danske kroner med kursen fra 31. 12. 2014.

As You Sow har brugt to forskellige modeller til at analysere amerikanske topchefers lønpakker.

Det drejer sig om en statistisk model, der holder udviklingen i cheflønnen hos USA’s 500 største børsnoterede selskaber op imod firmaernes afkast til aktionærerne, målt over fem år.

Det suppleres af en analyse, hvor virksomhederne får tildelt ’røde flag’ ud fra 30 kriterier – for eksempel hvis en topchef automatisk modtager en bonus uden at have præsteret noget til selskabet.

Klik her for at læse undersøgelsen fra As You Sow

Lønpakkerne til topledelsen sættes til afstemning hvert år på de fleste af selskabernes generalforsamlinger, sammen med kriterierne, som der tildeles løn og bonus ud fra.

Også danske pensionskasser kan få adgang til at stemme på disse generalforsamlinger. Det sker igennem en såkaldt ’proxy agent’ – altså en agent, der repræsenterer pensionskassernes interesser.

Vi har i udgangspunktet en forventning om, at ledelsen i et selskab agerer i aktionærernes og selskabets interesse. Anders Damgaard, koncerndirektør, PFA

Et af de selskaber, der har hyret en proxy agent, er PFA. Alligevel stemmer PFA ikke imod skæve cheflønninger på generalforsamlingerne. I en mail til Ugebrevet A4 siger koncerndirektør Anders Damgaard:

’Vi har i udgangspunktet en forventning om, at ledelsen i et selskab agerer i aktionærernes og selskabets interesse. Men hvis der opstår tvivl om det, eller der er forhold, der indikerer det modsatte, er det oftest noget, vi tager i direkte dialog med ledelsen’.

Ugebrevet A4 ville gerne have spurgt PFA, hvorfor de har en politik om at stemme på generalforsamlinger, hvis selskabet mener, at direkte dialog er bedre. Men PFA har ikke villet give interview om sagen.

Nordea: Chefløn er et stort problem

Hos Nordea bruger man til gengæld gerne sin stemme til at markere, hvor grænsen for topchefers løn går.

For amerikanske firmaer har for vane at give deres topchefer massive lønninger og bonusser, som ikke altid harmonerer med deres arbejdsindsats, mener Anders Schelde fra Nordea Liv & Pension.

»Amerikanske topchefers lønpakker kan være meget, meget store,« siger Anders Schelde og fortsætter:

»De bonusaflønninger, der gives i visse amerikanske selskaber, er et af de største problemer, vi ser der.«

Anders Schelde understreger, at de bonusprogrammer, virksomhederne bruger, skal være balanceret sådan, så bonussen understøtter virksomhedernes mål. Og det er ikke altid tilfældet.

Målet med bonusordninger er jo, at man gerne skulle motivere ledelsen til at arbejde i den rigtige retning – men det kan du ikke være sikker på. Anders Schelde, investeringsdirektør, Nordea Liv & Pension

Det er ikke blot lønnens størrelse, der kan være et problem, ifølge Anders Schelde. Det drejer sig også om uklare kriterier for, hvad cheferne belønnes for og en generel mangel på gennemsigtighed om ledelsens lønforhold.

»Vi bryder os ikke om at give kæmpe store bonusser på baggrund af uklare kriterier. Målet med bonusordninger er jo, at man gerne skulle motivere ledelsen til at arbejde i den rigtige retning – men det kan du ikke være sikker på,« siger han.

En halv milliard i løn

En af de lønpakker, Nordea har vendt tommelfingeren nedad til, høstede It-firmaet Oracle Corporations nu pensionerede topchef, Larry Ellison, sidste år.

Med en samlet løn på 78 millioner dollars – altså næsten en halv milliard kroner – modtog Larry Ellison den absolut højeste årsløn blandt 500 amerikanske topchefer.

Her er pensionskassernes favoritterDisse 25 firmaer med overbetalte topchefer tiltrækker flest danske pensionskroner, opgjort i mio. kr.
Kilde: Pensionskasserne Bemærk: Grafik-programmet benytter engelsk talangivelse og bruger derfor komma, hvor vi i Danmark ville bruge punktum.

Skulle man have fulgt de principper for god selskabsledelse, som de danske pensionsselskaber henholder sig til, skulle Oracle have haft et fantastisk forretningsår.

Men sådan gik det ikke, viser analysen fra As You Sow. Havde der været sammenhæng mellem virksomhedens resultat og topchefens løn, ville Larry Ellison havde fået 400 millioner kroner mindre udbetalt, viser opgørelsen.

Ud over Nordea har også PensionDanmark og PenSam stemt imod den ekstravagante lønpakke.

Unipension: Ja betyder ikke ja

En anden stor, dansk pensionskasse, Unipension, har derimod stemt ja til lønpakken i Oracle – og i alle de andre selskaber, de har investeret i – på As You Sows liste.

Unipension har placeret 115 millioner kroner i Oracle på vegne af arkitekter, psykologer og dyrlæger. I en mail til Ugebrevet A4 forklarer Unipension, at selskabets ja-stemme egentlig ikke betyder ja:

’Stemmeafgivelsen skal ikke tages som et udtryk for, at vi synes, at vederlagsforholdene er, som de skal være. Vi ser gerne ændringer, og derfor har vi en dialog med en lang række selskaber om problematikken’, skriver Unipension til Ugebrevet A4 og forklarer videre:

’De selskaber har i handling vist, at de bevæger sig i den rigtige retning, og derfor er vi ikke gået imod bestyrelsens indstilling til generalforsamlingen’.

Sofavælgerne er i overtalSådan har ni pensionskasser stemt om topchefernes lønpakker i de 25 amerikanske firmaer, der har de mest overbetalte topchefer.
Kilde: Pensionskasserne

Ugebrevet A4 gerne have spurgt pensionsselskabet, hvor det helt præcist ser forbedringer hos de pågældende selskaber – men dialogen med de enkelte selskaber er fortrolig, forklarer Unipension.

»Dog kan jeg sige, at vi for alle selskabernes vedkommende ser tiltag, som gør, at størrelsen af vederlaget bliver tæt knyttet til de opnåede resultater. Som tidligere nævnt er vi ikke i mål, men vi er på rette vej,« uddyber Zaiga Strautmane, leder af ansvarlig investering hos Unipension, i en mail til Ugebrevet A4.

As You Sows analyse udpeger netop de firmaer, hvor topchefens løn og virksomhedens præstation er stukket mest af fra hinanden over de seneste fem år. Altså en udvikling, der går i den stik modsatte retning af, hvad Unipension peger på.

Sampension: Vi har ikke ressourcerne

Flere andre pensionsselskaber har helt undladt at tage stilling til, om Oracles lønpolitik stemmer overens med deres principper for god selskabsledelse.

Det gælder blandt andre AP Pension, Industriens Pension og Sampension, som hver især har mere end 100 millioner kroner placeret i Oracle. Disse pensionsselskaber har fravalgt at stemme på alle udenlandske selskabers generalforsamlinger.

Vi kan desværre ikke snakke med alle selskaber om alle emner hele tiden. Henrik Olejasz, investeringschef, Sampension

Det er et spørgsmål om ressourcer, forklarer investeringschef Henrik Olejasz Larsen fra Sampension, der blandt andet forvalter pensionsopsparingen for statsansatte.

»Det er en del af vores investeringspolitik, at de selskaber, vi investerer i, skal have en lønpolitik, der understøtter en langsigtet værdiskabelse. Vi har dog endnu ikke haft aktivt ejerskab på dette område, hvilket er et prioriteringsspørgsmål,« siger Henrik Olejasz Larsen og fortsætter:

»Det er et tema, som vi formentlig vil tage op, når vi ikke kan komme længere med de andre ting, som vi også har prioriteret at tage op med selskaberne. I dag fokuserer vi især på korruption, miljø og social ansvarlighed. Vi har haft kritisk dialog med over 150 selskaber og må prioritere vores indsats. Vi kan desværre ikke snakke med alle selskaber om alle emner hele tiden.«

Aktivt ejerskab er det nye sort

De danske pensionsselskaber kan imidlertid blive tvunget til at forholde sig aktivt til de firmaer, de har penge i, fortæller Jesper Lau Hansen, professor i selskabsret ved Københavns Universitet.

Som en del af en international politisk trend, der sigter på at dæmme op for fremtidige finansielle kriser, er der nemlig nye EU-regler på vej.

»Politikerne har spurgt sig selv: ’Hvordan kunne det ske, at vi havnede i den finansielle krise? Det må være fordi der mangler nogen til at holde selskaberne i ørerne’,« siger professoren.

De nye regler vil medføre, at institutionelle investorer skal være mere aktive i deres ejerrolle og fortælle, hvordan de har brugt deres ejer- og stemmerettigheder. Nogle gør det jo allerede, men det vil betyde, at alle danske pensionskasser i fremtiden kan blive tvunget til at stemme på alle generalforsamlinger og offentliggøre, hvordan de har stemt, forklarer Jesper Lau Hansen.

Det koster simpelthen noget at følge med i et selskab – og det tager tid. Det kræver en stor ejerandel, før det kan svare sig. Jesper Lau Hansen, professor, Københavns Universitet

Men ambitionen om aktivt ejerskab harmonerer ikke med virkeligheden i en pensionskasse, som typisk spreder sine investeringer ud over tusindvis af selskaber for at mindske risikoen for tab, påpeger Henrik Olejasz Larsen fra Sampension.

»Vi er kun selektivt aktive ejere. Vi har ikke et ønske om at være generelt aktive ejere,« siger han.

Jesper Lau Hansen fra Københavns Universitet forklarer, at kravet om aktivt ejerskab kan stride mod pensionsselskabernes forretningsmodel.

»Man kan ikke tvinge pensionskasser til at forholde sig til en masse selskaber, for det er ikke deres forretningsmodel,« siger han og fortsætter:

»Hvis du skal være en aktiv ejer, så skal det kunne betale sig. Det koster simpelthen noget at følge med i et selskab – og det tager tid. Det kræver ofte en stor ejerandel, før det kan svare sig, og nogle pensionskasser vil derfor undlade dette og blot sprede deres investering. De vil derfor modsætte sig at skulle optræde som aktive ejere og kan vælge i stedet bare at udlicitere den opgave til proxy advisors, hvilket jo ikke var meningen.«